金瑞科技：受益節(jié)能減排，致力資源擴(kuò)張

資源優(yōu)勢(shì)明顯，自給率高：金瑞科技擁有白石錫和黃塘坪兩個(gè)礦山，資源儲(chǔ)量約400萬(wàn)噸。平均品味17%左右。2個(gè)礦山的設(shè)計(jì)產(chǎn)能為年產(chǎn)12萬(wàn)噸。11年達(dá)產(chǎn)后公司礦石自給率將從目前的20%提高到50%。公司一直致力于擴(kuò)大資源擁有量，公司作為五礦旗下錳金屬平臺(tái)，預(yù)計(jì)在五礦支持下，未來(lái)資源進(jìn)一步擴(kuò)大只是時(shí)間問(wèn)題。

產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)行中，價(jià)格敏感度大幅提高：公司是國(guó)內(nèi)最大的電解錳供應(yīng)商之一，公司現(xiàn)有電解錳產(chǎn)能3萬(wàn)噸。公司正在投資建設(shè)金豐錳業(yè)年產(chǎn)3萬(wàn)噸電解錳技改擴(kuò)建工程，第一批1萬(wàn)噸產(chǎn)能預(yù)計(jì)在2011年四季度可望投產(chǎn)。其余2萬(wàn)噸新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)到2012年完全投產(chǎn)，屆時(shí)公司電解錳產(chǎn)能將達(dá)到6萬(wàn)噸。公司從11年開(kāi)始礦石自給率大幅提高到50%，電解錳產(chǎn)能擴(kuò)張到4萬(wàn)噸，對(duì)金屬價(jià)格的敏感度大幅提高。據(jù)我們測(cè)算，電解錳價(jià)格每增長(zhǎng)500元，公司11年EPS增長(zhǎng)7分。公司發(fā)生了質(zhì)的改變。

節(jié)能減排效應(yīng)，錳價(jià)上漲趨勢(shì)明確：電解錳屬于高耗能行業(yè)，生產(chǎn)1噸電解錳需要6000-7000度電。國(guó)家為了節(jié)能減排，更合理的利用有效資源，提高了行業(yè)準(zhǔn)入門檻。目前的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)是單條生產(chǎn)線要1萬(wàn)噸以上，總量達(dá)到3萬(wàn)噸以上才能獲得批準(zhǔn)，環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)也愈加嚴(yán)格。按照這一標(biāo)準(zhǔn)，很多民營(yíng)小企業(yè)不能達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)而將面臨關(guān)閉。據(jù)了解，占全國(guó)產(chǎn)能21%的廣西地區(qū)已經(jīng)有超過(guò)50%的電解錳產(chǎn)能關(guān)閉。受此影響，電解錳價(jià)格大幅上漲?，F(xiàn)貨價(jià)格從年初的15700元/噸上升到目前的20500元/噸，漲幅近30%。而礦石供應(yīng)方面，受氣候和愈加嚴(yán)格的環(huán)保要求，礦石產(chǎn)量持續(xù)下降。我們認(rèn)為節(jié)能減排和行業(yè)整合是長(zhǎng)期趨勢(shì)，隨著錳礦供應(yīng)下降，落后產(chǎn)能關(guān)閉，未來(lái)電解錳價(jià)格還會(huì)持續(xù)上漲。另外四季度隨著鋼廠進(jìn)入冬季備貨階段，電解錳行業(yè)迎來(lái)銷售旺季，預(yù)期價(jià)格可望持續(xù)上漲。

下游需求穩(wěn)定：錳具有增強(qiáng)合金材料硬度的功效，廣泛應(yīng)用于錳鋼、錳鋁和錳銅合金中，是鋼鐵工業(yè)、磁性材料行業(yè)、鋁合金行業(yè)、化學(xué)工業(yè)不可或缺的重要元素之一。電解錳75%用于下游鋼鐵行業(yè)，其中200系不銹鋼約占43%，特鋼約占32%。200系不銹鋼在部分領(lǐng)域替代300系的含鎳鉻不銹鋼。隨著鎳價(jià)的上漲，添加錳的200系不銹鋼用量會(huì)有所上升。公司目前80%的產(chǎn)量是供應(yīng)給寶鋼。多年的合作關(guān)系，訂單非常穩(wěn)定。
盈利預(yù)測(cè)和估值區(qū)間：假設(shè)10-12年電解錳產(chǎn)量3、3.3、6萬(wàn)噸，錳礦產(chǎn)量5、12、12萬(wàn)噸。電解錳價(jià)格1.7、2.2、2.3萬(wàn)元/噸，預(yù)計(jì)公司10-12年EPS分別為0.20、0.97、1.87元。

風(fēng)險(xiǎn)因素：公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于鋼鐵行業(yè)，宏觀經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致鋼鐵需求下滑風(fēng)險(xiǎn)；由于市場(chǎng)對(duì)有色金屬公司資源價(jià)值高增長(zhǎng)性的樂(lè)觀判斷，目前其整體估值水平較高，但是市場(chǎng)如果出現(xiàn)波動(dòng)，估值中樞存在下移風(fēng)險(xiǎn)；但是我們?nèi)匀徽J(rèn)為公司是其中基本面較為優(yōu)質(zhì)的公司之一。